6月份以來，伴隨發(fā)行人主體評級、債項評級的密集下調(diào)，“信用風(fēng)險”一詞也越來越頻繁地出現(xiàn)在機構(gòu)研究報告中。盡管截至目前我國債券市場仍處于“零違約”狀態(tài)，但在經(jīng)濟增速下行、貨幣政策控總量以及利率市場化推進的大背景下，未來發(fā)生實質(zhì)性信用違約事件的概率正在逐漸增大，而某些在經(jīng)濟調(diào)結(jié)構(gòu)過程中受沖擊較大的民營企業(yè)債則有望率先打破這種“零違約”怪相。
據(jù)WIND統(tǒng)計，6月份以來，我國債券市場上已有43家企業(yè)發(fā)行人被下調(diào)主體長期信用評級或展望，遠遠超過去年同期的19家；債項評級方面，6月至今共有27只個券評級被下調(diào)，而去年同期則僅有11賽維MTN1一只債券被下調(diào)評級。
此波“降級潮”興起的原因可能有兩個，一是監(jiān)管趨嚴(yán)，二是信用基本面惡化。今年4月份來，一場看上去突如其來，實則積蓄已久的監(jiān)管風(fēng)暴席卷債券市場每個角落，除了丙類賬戶、代持養(yǎng)券等被強化規(guī)范，一直飽受詬病的信用評級尋租自然也難逃監(jiān)管法眼。評級機構(gòu)警醒之余，此前評級虛高、調(diào)高容易調(diào)難的現(xiàn)象也就出現(xiàn)相應(yīng)的收斂和修正。
信用基本面方面，從經(jīng)濟增長來看，二季度以來我國經(jīng)濟復(fù)蘇速度屢屢低于市場預(yù)期，實體經(jīng)濟盈利能力依然十分脆弱；從調(diào)控政策來看，從4月份的債券監(jiān)管風(fēng)暴到6月份的“錢荒風(fēng)波”，無不彰顯了管理層加強金融風(fēng)險防范的決心，同時也反映出管理層對于未來經(jīng)濟下行的容忍度有所提升，進一步刺激了市場對于經(jīng)濟增速下滑、實體經(jīng)濟復(fù)蘇乏力的預(yù)期；從流動性來看，自從6月資金利率大幅波動之后，市場對于未來貨幣市場利率中樞上移已經(jīng)形成一致預(yù)期。而在利率中樞上移的情況下，實體經(jīng)濟將難以在當(dāng)前基礎(chǔ)上獲得更多的流動性支持。國際經(jīng)驗表明，經(jīng)濟下行對應(yīng)的正是信用違約率的上升，因此，在經(jīng)濟下行預(yù)期強烈的背景下，“降級潮”的出現(xiàn)也就順理成章。
近期評級下調(diào)案例增多，直觀反映了企業(yè)信用違約風(fēng)險正在逐步累積，不過，從歷史經(jīng)驗來看，我國債券市場若想打破“零違約”、真正走向成熟，還需要一些外部條件的配合，而這方面也在發(fā)生著變化。比如，地方政府出于維護社會穩(wěn)定、保護地方金融生態(tài)環(huán)境等目的，往往在出現(xiàn)信用事件時積極協(xié)調(diào)，不惜出錢、出政策，極力維護本地企業(yè)債券的剛性履約。而近年來，一方面?zhèn)谫Y規(guī)模急劇膨脹，其背后的風(fēng)險規(guī)模隨之?dāng)U大；另一方面，在經(jīng)濟調(diào)結(jié)構(gòu)、房地產(chǎn)調(diào)控堅持不輟的背景下，地方政府自身財力有限，對企業(yè)的隱性擔(dān)保能力從絕對和相對水平來看都將逐步下降。另外，從6月份資金風(fēng)波來看，管理層推進利率市場化的思路十分明確，而作為債券市場走向成熟的重要一環(huán)，允許違約樣本的出現(xiàn)也將勢在必行。
可以預(yù)期，隨著信用違約風(fēng)險的上升以及政府保底能力和動機的弱化，實質(zhì)性違約事件終會成為常態(tài)，從而給我國債券市場貼上成熟的標(biāo)簽。
需要說明的是，雖然降級風(fēng)波愈演愈烈，并不意味著將來會有大面積、全方位的違約事件發(fā)生，畢竟目前我國債券市場上B級以下堪稱“垃圾債”的債券仍寥寥無幾。但未雨綢繆，在信用違約風(fēng)險上升之際，精選個券就成了投資者的必修課。有業(yè)內(nèi)人士指出，經(jīng)濟下行與調(diào)結(jié)構(gòu)的大背景下，產(chǎn)能過剩、周期和高杠桿擴張的制造業(yè)行業(yè)所受的沖擊將首當(dāng)其沖，如去年以來的光伏業(yè)，當(dāng)前已經(jīng)出現(xiàn)遇冷苗頭的造船業(yè)、鋼鐵業(yè)、LED業(yè)等，對這些行業(yè)應(yīng)多加謹慎；其次，未來財政改革將以包容性增長為基調(diào)，政府事權(quán)收縮，地方融投資需求將從根本上下降，長期來看城投債信用風(fēng)險會下降，特別是其中的高評級品種值得關(guān)注；第三，民營企業(yè)債大多屬于制造業(yè)領(lǐng)域，而且相對于國企和地方融資平臺而言規(guī)模較小、實力偏弱，因而政府兜底意愿也相對較弱。因此，對于上述前景不佳行業(yè)中的民營企業(yè)債，更應(yīng)牢記控制風(fēng)險，其中最有可能出現(xiàn)打破債市“零違約”的首個案例。(記者 葛春暉)
